Es ist eines der größten Paradoxien der Rekordrallye im S&P 500 seit den Februar-Tiefs: Wie kann es sein, dass der Aktienmarkt trotz beispielloser Mittelabflüsse auf Rekordhochs kletterte? Wer ist der geheimnisvolle Käufer im Markt? Ist die Korrektur bei Edelmetallen ein Zufall?
Von Uli Pfauntsch
Wir befinden uns in der Endphase der so genannten „Dog Days of Summer“, der umsatzärmsten Phase des Jahres. Man könnte auf die Idee kommen, dass es das niedrige Handelsvolumen besonders leicht macht, die Märkte zu manipulieren. Nach dem jährlichen Notenbank-Treffen in Jackson Hole hat man insbesondere den Eindruck, dass das Timing der Korrektur bei den Edelmetallen und Minenwerten kein Zufall sein kann.
Es ist aber weniger der Markt, der sich manipulieren lässt, sondern vielmehr ein Großteil der Marktteilnehmer. In Jackson Hole sprach Janet Yellen lapidar davon, dass sich „angesichts eines anhaltend soliden Arbeitsmarktes sowie dem Ausblick für die wirtschaftliche Aktivität und Inflation, die Aussichten für eine Zinsanhebung über die letzten Monate verbessert hätten“. Ihr Stellvertreter, Stanley Fischer, äußerte in einem Interview, dass die US-Notenbank die Zinsen dieses Jahr noch zweimal anheben könnte – jeweils im September und Dezember. Natürlich wie üblich, alles abhängig von der Entwicklung der Daten. Obwohl nach diesen Aussagen niemand schlauer war als vorher, reagierte der Markt mit einem steigenden US-Dollar und fallenden Kursen bei Edelmetallen und Minenwerten.
Wie Sie wissen, hat die US-Notenbank die Zinsen nur einmal erhöht – im Dezember 2015. Und zwar von null auf knapp über null. Der darauf folgende Crash an den Aktienmärkten vernichtete rund 6 Billionen Dollar Börsenwert. Anschließend kündigte die Fed für dieses Jahr vier Zinserhöhungen an. Wir befinden uns nun im September und noch immer hat die Fed die Zinsen nicht angehoben.
Anstatt tatsächlich zu handeln, reden die Verantwortlichen lediglich über Zinserhöhungen. Vermittelt werden soll der Eindruck von Normalität, einer „heilen Welt“. Auf den ersten Blick könnte man durchaus meinen, dass die Rekordstände an den Aktienmärkten und robuste Daten zur US-Arbeitsmarktstatistik auf eine florierende Wirtschaft hindeuten. Doch der Schein trügt…
Klare Indizien für geschönte Arbeitsmarktdaten!
Glaubt man dem „U.S. Labor Department“, sind seit September netto 1,66 Millionen neue Jobs geschaffen worden. Es wäre logisch, anzunehmen, dass ein derartiger Beschäftigungszuwachs zu mehr Steuereinnahmen führt. Doch tatsächlich sind die Einkünfte aus Unternehmenssteuern auf Jahressicht um 12,8 Prozent gesunken und die privaten Steuereinnahmen um 0,4 Prozent. Was klar für eine geschönte Arbeitsmarktstatistik spricht: Die Einnahmen der vom Arbeitgeber zu zahlenden Arbeitslosenversicherung („FUTA Tax“) sind im Jahresvergleich sogar gesunken.
Grund dürfte sein, dass es sich beim Großteil der neu geschaffenen Stellen um schlecht bezahlte Teilzeitjobs, überwiegend aus dem Service-Sektor handelt. Das erklärt zum einen, weshalb die Produktivität der US-Wirtschaft seit drei Quartalen in Folge sinkt und zum anderen, warum die Steuereinnahmen nicht im Einklang mit dem Beschäftigungszuwachs stehen. Eine Ursache ist etwa der beispiellose Niedergang der US-Ölindustrie. Wie der „Houston Chronicle“ kürzlich schrieb, sind in den USA seit Anfang 2015 geschätzte 118.000 hochbezahlte Jobs im Öl- und Gassektor vernichtet worden.
Paradoxe Aktienrallye – das steckt dahinter!
Es ist eines der größten Paradoxien der Rekordrallye im S&P 500 seit den Februar-Tiefs: Wie kann es sein, dass der Aktienmarkt trotz beispielloser Mittelabflüsse auf Rekordhochs kletterte? Mit anderen Worten: Wer ist der geheimnisvolle Käufer im Markt?
Der Aktien-Chefstratege von Barclays, Keith Parker, stellte sich ebenfalls diese Frage und verwies dabei auf die Tatsache, dass die globale Aktienrallye unvermindert anhält, obwohl seit Mitte März 128 Milliarden Dollar aus Aktienfonds abgezogen wurden. Seine Antwort: Aggressive Futures-Käufe (die traditionell mit Zentralbank-Interventionen im Zusammenhang stehen), in Verbindung mit Short-Eindeckungen, haben die Mittelabflüsse mehr als kompensiert.
Barclays verweist darauf, dass die Nettokäufe in US-Aktien-Futures seit März mit 60 Milliarden Dollar bereits die Summe der Käufe zwischen Oktober 2011 und Mai 2013 überschritten haben. Das bedeutet: In weniger als fünf Monaten, hat sich die Positionierung im Futures-Markt so stark ausgedehnt wie in den mehr als 20 Monaten, die den 2011er-Tiefs folgten.
Notenbanken werden zu gigantischen Hedgefonds!
Wer ist also dafür verantwortlich, die Aktienblase immer weiter aufzublasen? Übrig bleiben nur noch die Bank of Japan, die Schweizer Nationalbank, die Europäische Zentralbank und die Fed. Die japanische Notenbank kauft schon seit Jahren Aktien auf und besitzt inzwischen rund 70 Prozent aller japanischen ETF-Anteile. Kürzlich wurde beschlossen, die Investitionen in Aktien auf umgerechnet 53 Milliarden Dollar zu erhöhen – und zwar pro Monat. Auch wenn die Japaner nicht unmittelbar in US-Aktien investieren, sieht Barclays einen unmittelbaren Zusammenhang mit den japanischen Zuflüssen in US-Aktien und dem dortigen Stimulus-Programm.
Schließlich sind diejenigen, die ihre Anteile an die Bank of Japan verkaufen, wiederum gezwungen, nach neuen Alternativen Ausschau zu halten. Und diese – durch das „Gelddrucken“ frei werdenden Mittel machen vor den eigenen Grenzen nicht halt, sondern fließen zum Großteil in den größten und liquidesten Aktienmarkt der Welt, was für die Amerikaner durchaus förderlich ist. Schon seit längerem mehren sich die Anzeichen, dass auch die Politik der Bank of Japan in Absprache mit der Federal Reserve erfolgt.
Anders als die Japaner, hat es die Schweizer Nationalbank (SNB) unmittelbar auf US-Aktien abgesehen. In den ersten sechs Monaten hat diese bereits 62 Milliarden Dollar in einzelne US-Titel investiert, darunter in Aktien wie Apple, Exxon Mobile, Microsoft und Johnson & Johnson. Wenn Notenbanken Aktien kaufen, stellt sich die Frage, wo das Geld für diesen Zweck überhaupt herkommt.
Die Absurdität liegt darin, dass die investierten Milliarden nicht in irgendeiner Form erwirtschaftet werden müssen, sondern quasi per Knopfdruck aus dem „Nichts“ in Form von elektronischem Geld „kreiert“ werden. Schöne, neue Welt: Stellen Sie sich vor, Sie gehen in den Keller, drucken sich einfach zig Milliarden Dollar, sind eines Tages Großaktionär der weltgrößten US-Konzerne und kassieren nebenher auch noch Dividenden auf die Gewinne der Unternehmen. Es wäre zu schön, um wahr zu sein…
Teuerster Aktienmarkt aller Zeiten!
Blickt man auf die Ergebnisse der Unternehmen im S&P 500, so sinken diese seit fünf Quartalen in Folge und steuern einschließlich der jüngsten Berichtssaison auf das sechste Quartal in Folge zu. Zu einem derartigen Gewinnrückgang ist es seit Ausbruch der Finanzkrise in 2008 nicht mehr gekommen. In einem „normalen“ Markt würden die Aktienkurse einbrechen.
Doch „dank“ der beispiellosen Eingriffe der Notenbanken, haben sich die Aktienmärkte von den zugrundeliegenden Fundamentaldaten vollständig entkoppelt. Ob durchschnittliches Kurs/Gewinnverhältnis, Kurs/Umsatzverhältnis oder das Verhältnis des gesamten Börsenwertes zum Bruttoinlandsprodukt – in Summe ist es der teuerste Markt, den wir jemals in der Geschichte hatten. So befindet sich das CAPE-Ratio, das einen langfristigen Blick auf die Gewinnentwicklung liefert, 62 Prozent über dem historischen Durchschnitt. Dazu ist es in der Geschichte des S&P 500 nur dreimal gekommen: Vor der „Großen Depression“, während der Dotcom-Blase und kurz vor Ausbruch der Finanzkrise in 2008/2009.
Inzwischen zeigt sich, dass bestimmte Schwergewichte am Aktienmarkt langsam aber sicher ihren Wendepunkt erreicht haben. Wie aus den aktuellen Daten hervorgeht, ist etwa die Aktie von ExxonMobil die zweitgrößte Position im Portfolio der Schweizer Nationalbank. Der Ölkonzern erhöhte seine Dividende 34 Jahre in Folge. Die Geschäftsführer von BP, Shell, Exxon und Chevron hatten ihren Investoren versichert, dass sie in 2017 genug verdienen würden, um für Dividenden und neue Investments zu zahlen.
Doch bereits in der ersten Jahreshälfte 2016, haben die vier Ölkonzerne ihr Versprechen um 40 Milliarden Dollar verfehlt. Wie das Wall Street Journal berichtet, nahmen die Ölgiganten Milliarden an neuen Schulden auf, um weiterhin Dividenden zu zahlen. Insgesamt sind Exxon, Chevron, Shell und BP mit netto 184 Milliarden Dollar verschuldet – damit hat sich der Schuldenstand seit 2014 mehr als verdoppelt.
Schon im letzten Jahr gaben die Ölkonzerne mehr als 100 Prozent ihrer Profite für Dividendenzahlungen aus. Dieses Jahr hat sich das Problem noch verschlimmert. Von April bis Juli, zahlte etwa Exxon 3,1 Milliarden Dollar in Dividenden aus, verdiente aber gerade einmal 1,7 Millionen Dollar. Chevron kommt sogar auf ein „Payout-Ratio“ von 249 Prozent. Das bedeutet, dass der Konzern für jeden Dollar Gewinn über das vergangene Jahr, 2,49 Dollar an Dividende auszahlte.
Diese Unternehmen sind nun verschuldet wie nie zuvor. Und ihre Dividenden waren noch nie mehr in Gefahr. Bald könnte den Ölmultis keine andere Wahl bleiben, als ihre Dividenden zu kürzen. Die Folge wäre ein Exodus von Pensionsfonds, Versicherungen und anderen Investoren, die von den Dividenden abhängig sind. Potenziell einbrechende Aktienkurse, würden auch ein Loch in die Bilanz der SNB reißen.
Verluste und Fehlspekulationen von Zentralbanken sind nichts Neues. Die Konsequenz ist stets die Abwertung der eigenen Währung. Eine verfehlte Notenbank-Politik trifft letztendlich jeden Einzelnen – und zwar mit einem Verlust an Kaufkraft (Inflation) – ohne Zweifel der ungerechtesten Art und Weise der „Besteuerung“.
